估值探讨：公司为何本轮行情中涨幅偏低？我们认为主要原因在于三重因素叠加：1)央空表现疲软：当前市场担心的核心问题。央空内销大盘表现差，同时消费质价比趋势下公司份额或有所下滑。2)中央空调单价高，相较家用空冰洗国补优惠力度有限，折扣率不到10%。3)业绩增速放缓。出现自22Q3以来9个季度的首次同比下滑，市场信心较弱。公司明显被低估，安全垫厚。横向比较看，2025年海信、美的、海尔估值在10/13/13倍；历史维度看，公司今年5月以来股价深度调整，目前估值处于22年改革以来较低的分位。参考全球估值体系，江森自控/开利/特灵稳态PE中枢在30/25/20倍，本身就高于惠而浦600983）、伊莱克斯为代表的白电企业估值。海信家电000921）作为A股中央空调标的，应当享有比白电公司更高估值。低估值之外，如何看待边际变化？中央空调破局步步为营。1)海信央空外销增长亮眼。根据产业在线%，央空海外5000亿大市场，国际龙头均为全球化运营，公司的体量才刚刚起步。2)多联机之外，品类端加速补短板。2023年以来海信单元机份额提升显著；水机产能扩张+项目储备，公司在长沙建立水机生产基地，后续有望通过整合等动作进一步补足技术短板。3)调整渠道成效明显：公建订单恢复增长，占比有望提升至35%-40%，对冲精装修下滑影响。全球化：大头在海外、树全球化标杆。1)收入提速：空调2024Q1/Q2/Q3出口分别增长18%/40%/50%，冰洗2024Q1/Q2/Q3出口分别增长70%/30%/30%，2023年洗衣机收入增幅超过50%，其中外销增长78%。2)利润率持续修复：2021H1-2024H1外销出口毛利率持续同比改善，从期初6.9%稳步提升至11%，改善4.3pcts；2023年海信家电和海信视像600060）联合成立海信环亚控股，推动东盟区域自主品牌占比大幅提升。3)产能全球布局，我们估计公司海外业务中美国占比9%，占总收入比例3%，同时通过东南亚等产业园区覆盖美洲区需求，无惧关税短期扰动。内销：以旧换新加速利润率修复，地产频出利好。以旧换新对公司业绩的推动或高于市场预期，原因在于：1)利好结构升级，公司主推的璀璨高端系列、嵌入式冰箱、新风空调等结构升级产品迎来机遇，利润率将得到更明显的提振；2)空调领域，今年6月以来降价去库压力大，明显拖累公司盈利，国补后库存和价格压力大为缓解；3)业务结构上，央空利润率平稳，三电业务预计今年扭亏，冰洗利润率方面，跟海尔、美的冰箱国内净利率相比，公司提升空间大。盈利预测与估值分析。公司底层治理改善推动提效降费+全球化经营竞争力不断加强+中央空调国产替代背景下公司龙头地位稳固，我们持续坚定看好公司。我们预计公司2024-2026年营收分别增+8%、+9%、+10%，业绩分别+15%、+14%、+16%。给予“强烈推荐”评级。风险提示：国补政策退坡风险、地产复苏不及预期、原材料价格/海运费大幅

　　事件2024年12月6日，中炬高新600872）发布关于无偿受让广东厨邦食品有限公司少数股权的公告。投资要点收回厨邦少数股权，进一步增厚公司利润中炬高新全资孙公司阳西美味鲜近日与朗天慧德签订《股权转让合同》，阳西美味鲜无偿受让朗天慧德持有的厨邦公司20%股权，本次股权转让完成后，厨邦公司成为公司的全资孙公司。一方面，厨邦2021-2023年平均净利润为1.91亿元，公司2021-2023年平均扣非归母净利润为5.99亿元，厨邦20%股权对应的平均少数股东损益为0.38亿元，对公司净利润的平均贡献率为6.31%，本次少数股权受让完成后，厨邦公司的净利润将全部归属中炬高新的所有股东，能有效提高中炬高新的每股收益及净资产收益率；另一方面，厨邦成为公司的全资孙公司，有利于公司统筹管理，进一步提升管理决策效率，持续推进内部资源整合。提价保障渠道利润，关注改革效果与并购落地公司持续推进渠道改革，此前价促分离致使经销商积极性受损，公司及时分析痛点，通过核心产品提价等方式保障二批商渠道利润，同时针对头部经销商加大政策支持力度，提高费用使用效率。此外，公司前期人员调整目前基本到位，团队持续磨合，随着组织架构逐渐稳定，营销模式调整的终端执行效率将进一步提升。最后，公司计划加速推进并购整合，目前积极进行项目储备，预计内生外延同步推进2025年股权激励目标达成(即营收67.84亿元、营业利润率不低于16.5%、净资产收益率不低于15.5%)。盈利预测少数股权收回，前期管理层承诺落地，反映公司经营策略有强有力的执行落地保障，目前公司营销架构及人员调整步入验证期，关注渠道改革效果释放与并购项目落地进度。预计2024-2026年EPS分别为0.94/1.12/1.30元，当前股价对应PE分别为25/21/18倍，维持“买入”投资评级。风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。

　　内生+外延式并购，提升终端市场竞争力。立讯精密002475）是我国精密制造领域的领军企业，产品主要涵盖消费电子、汽车、通信、工业及医疗等领域，为客户提供一站式多品类核心零部件、模组及系统级产品。公司从连接器出发，持续推动产品创新、技术突破和工艺制程优化，借助资本市场收购，收购的方向是标的主要是具有相同产品、不同市场以及具有相同市场不同产品，一方面更快地扩大原有业务规模体量的基础上，拓展产业链上下游，另一方面，减少全球化布局时从“0”到“1”的建设风险。从零部件到整机组装，深度绑定消费电子优质客户。公司在消费电子领域实现“零件→模组→系统”的全面覆盖，深度绑定大客户，2023年公司第一大客户业务实现营收1744亿元，营收占比为75%。随着AI技术在智能手机、个人计算机、穿戴类电子产品等领域的普及与应用，终端市场迎来量价双提升，公司整体市场份额仍有提升空间，消费电子业务未来将带动公司营收继续稳健增长。拥抱算力时代，AI服务器千亿市场规模。当前AI大模型参数正快速从千亿级向万亿级甚至更大的量级跨越，庞大的运算量使得下一代AI集群在高速互联性能上有着更苛刻的要求，公司在电连接、光连接、电源、风冷/液冷散热、射频等产品上有深厚技术积累，目前在GB200NVL72单柜中，立讯精密可以提供包含电连接、光连接、电源管理、散热等产品,解决方案价值量约209万元，预计未来可接触总市场规模将达到千亿元。顺应汽车市场趋势，打造全球汽车Tier1领导厂商。随着“车路云”时代的开启、海内外自动驾驶项目的快速落地，以及智能座舱娱乐体验的日益丰富，海量的信息交互带动了智能汽车的舱内外高速互联需求，单车电子电气零部件占比快速提升。公司从线缆连接器出发，目前已经形成汽车线束、连接器、智能座舱、智能驾驶等多元化产品矩阵，在国内主流品牌客户市场打下良好的基础，已经进入快速放量的阶段；海外市场中，公司收购LeoniAG及其下属全资子公司项目预计明年完成，汽车业务在海外实现0-1的建设。盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入2630.6/3137.00/3665.9亿元，归母净利润136.0/171.5/209.5亿元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：国际贸易形势波动，技术创新风险，产品研发风险，核心技术泄密风险，行业竞争加剧风险。

　　事件概述2024年11月，公司召开投资者交流活动，针对25年经营计划、公司战略方向、产品策略、区域市场策略、基本面状况及渠道建设等方面作出交流。分析判断:Q4至25Q1有望环比改善，25年预计同比增速放缓，制定目标兼具务实与进取。根据公司投资者交流记录表，今年Q3以来，外部宏观环境压力进一步增加，白酒行业整体增速下降，在此背景下国家出台一揽子稳经济政策，我们预计后续消费也将随宏观环境逐步企稳，根据投资者交流记录表，预计公司Q4到25Q1环比改善但同比仍承压。根据酒业家，进入2024年下半年，白酒行业减速成为正常现象，“降速”也将成为常态化趋势，根据投资者交流记录表，Q4以来公司已启动市场调研，会关注行业变化形势、结合自身发展状态，制定兼具进取性和可行性的目标，我们预计公司25年增速也将随行业大势放缓，不再咬定比对数字，但保持进取、省内坚持精耕攀顶的目标和冲劲不会动摇，行业调整见线）这类势能相对更好的企业反而更能实现突破。强化四开虹吸效应，向两端拓展放量，V系明年侧重V3率先上量。根据投资者交流记录表，省内300-500元价位带公司已具备引领优势，今年优势更为明显，但越往上的价格带，公司所占份额越低。基于此现状，公司明年策略重点是，稳住四开基本盘，同时进一步发挥其虹吸效应，拦截、承接相近价位的需求，继续强化四开的大单品效应，巩固公司在300-500元价位带的优势。此外，由四开向两端拓展，淡雅、单开、V3均争取进一步放量。利用品牌势能向下带动放量的阶段性目标更易实现，但向上升级仍需要公司足够聚焦，并坚持资源投入。根据投资者交流记录表，公司清晰认知到向上的结构性提升是未来公司在省内继续攀顶、继续提升份额的重要来源。围绕高端化战略，公司目前已布局有多款产品，包括V系、六开、2049等，产品布局数量多，我们认为资源投入全面，但分散到单品则显得资源聚焦性仍不够强，对此，25年V系会更聚焦侧重V3的率先规模上量，在价格策略、终端构建、消费者培育方面强调针对性，定向消费者培育活动保持积极与创新，V6则继续做价位培育。省外打法基本清晰，坚定以次高端谋全国化。根据投资者交流记录表，公司近年致力于山东、安徽、河南、浙江四个环江苏省份的拓展，其增速及体量在省外整体结构中处于领先。周边板块市场规模体量的打造成效及意义明显，山东菏泽、临沂，浙江嘉兴、湖州，安徽滁州、芜湖、宣城、合肥等市场态势表现良好，目前省外拓展的方向、路径、模式体系等方面已基本验证，未来随着组织配衬及时跟上，省外道路有望越走越宽。产品布局方面，经过近几年的摸索和调整，公司认定省外应致力于将四开、对开作为一体培育，坚定做次高端，不会因为省外消费力低于省内、消费环境下行就下移产品价位，避免损伤品牌价位认知，我们认为也有出于对中长期全国化布局的考量，公司希望以核心单品四开谋全国化，战略目标深远，中短期销量上更稳扎稳打。投资建议春节是一年中白酒需求最为刚性的旺季，也是酒企完成销售、促进动销的关键节点，我们预计商务宴请、企业年会、家庭聚饮、亲友送礼等需求韧性较强，接下来到春节后行业动销将环比24年下半年有所改善，公司基本面及业绩也有望环比改善。中短期看，为了抓住省内精耕攀顶的窗口期，对于公司来说，市场份额提升、市场覆盖面的拓展重要性相对更高，我们认为在行业竞争加剧的趋势下，不排除公司保持当前费投力度甚至有针对性地增加费投的可能性，因此测算利润弹性相对谨慎。当前行业进入降速期且公司制定目标将更为务实，然而公司自身优势仍在持续积累，有望相对跑赢行业，综合考虑下，我们小幅下调盈利预测，24-26年营业收入由118/132/146亿元下调至118/130/142亿元，归母净利润由36/40/46亿元下调至36/40/44亿元，EPS由2.86/3.23/3.67元下调至2.86/3.15/3.48元。2024年12月10日收盘价49.66元，对应24-26年PE分别为17x/16x/14x，维持“买入”评级。风险提示经济恢复不及预期，省内竞争加剧，宴席需求持续萎缩，高端化、全国化进程不及预期

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　　公司长短期发展逻辑清晰，短期业绩依赖于格拉默业绩改善，中长期业绩增长点依赖于公司乘用车座椅总成业务在国内市场和全球市场的长足发展，以及各类新业务的逐步放量，继续看好公司的龙头属性和成长属性。产品升级+全球布局，座椅零部件龙头步步为营、行稳致远。公司是全球座椅头枕细分龙头，全球市占率超25%。23年以来，公司乘用车座椅业务加速突破，已顺利实现乘用车座椅总成业务的量产，未来有望凭借长期积累的行业声誉、极高的产品性价比和快速的市场响应能力持续提升乘用车座椅业务在全球的市场份额。24年以来，公司内部理顺，格拉默将进一步系统性采取提高效率和降低成本的措施，从根本上驱动主业盈利能力复苏，此外格拉默还助力公司开启了乘用车座椅总成的全球化，打开长期业绩增长空间。乘用车座椅：未来行业格局改善+公司竞争力不断稳固，市场份额稳步提升。(1)在行业层面，整车行业格局持续演变，进而催生上游供应链格局的变化。此外，零重力座椅、座椅按摩、加热等附加功能持续渗透、将驱动产品价值量提升。(2)在公司层面，公司获得了新势力、海外豪华和合资品牌的定点项目，在手定点项目充足，截至2024年7月31日，公司累计乘用车座椅定点共18个；在生产基地布局上，公司合肥基地(一期)、常州基地已如期建成投产，国内仍有多个基地按计划布局并投入建设中。格拉默整合：管理变革+降本增效+资产整合，赋能盈利能力回归健康增长。公司在2019年正式收购格拉默后，通过资源整合，两者具备1+12的可能性。对于继峰而言，2021年公司借助格拉默在商用车座椅总成的经验，成功进军乘用车座椅领域，后续格拉默在公司乘用车座椅全球化的过程中作用也无可替代。对于格拉默而言，借助继峰的地理优势和客户优势在亚太地区不断开拓新业务，格拉默亚太区营收实现快速增长，EBITmargin维持较高水平。在资产整合方面，2024年公司对格拉默的改革进入深水区，拟将美洲区亏损资产TMDLLC的100%股权进行出售，从而提升公司整体盈利水平。维持“增持”投资评级。随着乘用车座椅项目的持续量产和新项目开拓、本部各项新业务的逐步放量和格拉默海外地区的盈利能力提升。预计24-26年归母净利润分别为-4.5/7.8/11.1亿元，维持“增持”投资评级。风险提示：行业发展不及预期、技术迭代风险、研发成果不及预期、债务偿还风险、北美市场恢复不及预期等。

　　2024年12月10日，公司公告拟与Stellantis在西班牙合资建设50GWh电池工厂，采用高性价比的磷酸铁锂电池方案，未来有望进一步提升欧洲市场份额；此外公司还公告特别分红方案，超市场预期，进一步体现公司对投资者回报的重视。我们认为，电池的差异化、定制化特征明显，非标属性极强，公司拥有足够强的技术差异化，能够维持相较于竞争对手更高的销售溢价和成本优势，同时持续获取更高的市场份额和更好的盈利水平。维持公司“买入”评级，积极推荐。

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